Wissenswertes 02/16

 Tiefe Zinsen wie noch nie und das noch eine Zeit lang

 

Das billige Geld kurbelt zwar nicht die Wirtschaft an, auch wenn dies als Sinn und Zweck der Maßnahmen in den Vordergrund gestellt wird, aber es stabilisiert das politische System und sichert den Status Quo. Für Kapitalsammelstellen wie Versicherungen, Pensionskassen und für Betriebliche Vorsorgekassen, die aufgrund der Auszahlungswahrscheinlichkeiten einen sehr kurzfristigen Veranlagungshorizont haben, sind niedrige Zinsen eine gewaltige Herausforderungen. Renditen können aktuell nur durch das Eingehen von Risiken erwirtschaftet werden.

Der fallende Zinstrend in den vergangen Jahrzehnten kann im Wesentlichen auf die nachstehenden  Ursachen zurückgeführt werden: Erstens ist die Inflation kräftig gefallen. Genauer, die Inflation, die Inflationserwartungen und die Risikoprämie für das Inflationsrisiko sind gefallen. Zweitens hat der Anstieg des Durchschnittsalters der Weltbevölkerung einen zunehmenden Spardruck hervorgerufen. Drittens befindet sich das Produktivitätswachstum in einem fallenden Trend. Diese drei Trends sind in wichtigen Teilen der Weltwirtschaft erkennbar. Die Tendenz zu Sparen ist global. Darüber hinaus ist es viertens auffällig, dass in Ländern mit einem erheblichen Leistungsbilanzüberschuss sogar negative Leitzinsen vorherrschen. Der kontinuierlich erwirtschaftete Sparüberschuss reduziert den Druck der Leistungsbilanz. Fünftens  dämpft die Unsicherheit über den langfristigen Bestand der Europäischen Union beziehungsweise der Eurozone das Investitionsverhalten in der Region.

Zusammengefasst reflektiert das niedrige Zinsniveau ein hohes Angebot an Kapital im Vergleich zum niedrigen Konsum bzw. zur niedrigen Investitionstätigkeit. Eine Änderung der Rahmenbedingungen ist kurzfristig nicht in Sicht.

Nur mit einer umfassenden Herangehensweise kann die Nachfrage (Konsum und Investitionen) angehoben werden. Eine sehr expansive Geldpolitik, wie sie durchaus schon seit einigen Jahren betrieben wird, ist dabei notwendig aber leider nicht hinreichend. Die Zentralbanken versuchen die Marktzinsen unter das ohnehin gefallene „neutrale“ Zinsniveau zu senken um die Investitionstätigkeit und das Kreditwachstum zu fördern. Je länger die Zentralbanken die Erwartungen von niedrigen Zinsen aufrecht erhält umso eher kann das funktionieren (forward guidance). Derzeit preist der Markt positive kurzfristige Zinsen in der EWU erst für 2020 ein.

Da negative Leitzinsen auch Kollateralschaden verursachen (sinkende Profitabilität von Banken, Kollaps von Versicherungen), hat die Europäische Zentralbank den Schwerpunkt auf das umfangreiche Anleiheankaufsprogramm (Quantitative Easing) und die langfristige Liquiditätsversorgung der Banken zu günstigen Konditionen verlegt (TLTRO). Das soll helfen, die Kreditvergaberichtlinien der Banken (credit easing channel) und insgesamt das Finanzumfeld zu lockern (portfolio balance efffect). Zudem hat die Zentralbank mit der Erwähnung nötigenfalls auch Helikoptergeld einsetzen zu können signalisiert dass ihr Werkzeugkasten noch lange nicht leer ist. Dieser Strategie ist das grundsätzlich vorhandene Vertrauen in den Finanz- und Kapitalmarkt geschuldet.

Die expansive Zentralbankpolitik wird so lange beibehalten werden, so lange die Inflation und die Inflationserwartungen zu niedrig sind. Tatsächlich sind bereits vorsichtige positive Auswirkungen der expansiven Geldpolitik erkennbar. Das Bruttoinlandsprodukt in der Eurozone wächst mit rund 2% über dem Potenzial von 1%, die Arbeitslosenrate fällt und das Kreditwachstum ist leicht positiv.

Wenn beziehungsweise sobald sich ein nachhaltiger Anstieg der Inflation in Richtung Inflationsziel der Zentralbank abzeichnet, wird die expansive geldpolitische Haltung in einer vorsichtigen Weise zurückgenommen werden. Der Zeitpunkt dafür ist aber keinesfalls konkret und liegt umso später in der Zukunft und das Ausmaß wird umso geringer ausfallen, je weniger die anderen Politikbereiche (Stichworte: Strukturreformen und Fiskalpolitik) mithelfen die Nachfrage zu erhöhen, je stärker die externen Faktoren deflationär wirken (Stichwort: globaler Sparüberschuss, Druck für niedrigeres Schuldenwachstum in den Schwellenländern) und je eher eine geldpolitische Straffung zu einer Währungsfestigung führt. Derzeit zeigt alles darauf hin, dass ein niedriges Inflationsumfeld für eine längere Zeit bestehen bleibt.

Schlussfolgerung: Die Leitzinsen bleiben auf absehbare Zeit sehr niedrig. Weitere geldpolitische Lockerungen werden eher über Quantitative Easing / Credit Easing / TLTRO / Helikoptergeld als über Zinssenkungen vollzogen. Betriebliche Vorsorgekassen werden sich also sehr schwer tun attraktive Renditen (Performance) zu erwirtschaften.

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